Por Carmen M. Reinhart y Kenneth S. Rogoff
Tal vez el gobierno Obama podrá poner un punto final temprano a la actual crisis financiera que vive EE.UU. Así lo esperamos, pero no va a resultar fácil. Hasta ahora, la economía de EE.UU. ha estado siguiendo el mismo recorrido que las pasadas crisis financieras graves, al menos en lo que se refiere a los indicadores macroeconómicos estándar que evaluamos en un estudio de la Oficina Nacional de Investigación Económica (NBER por sus siglas en inglés) el pasado diciembre.
En particular, cuando se compara la crisis de EE.UU. a crisis financieras serias en países desarrollados (por ejemplo, España en 1977, Noruega en 1987, Finlandia en 1991, Suecia en 1991 y Japón en 1992) o incluso a crisis bancarias en importantes economías emergentes, los paralelos resultan sorprendentes como mínimo.
Empecemos por las buenas noticias. Las crisis financieras, incluso las graves, no duran para siempre. De veras. De hecho, los episodios de crecimiento negativo normalmente terminan en poco menos de dos años. Si uno acepta la aseveración por parte de la NBER de que la recesión empezó en diciembre de 2007, entonces la economía de EE.UU. debería dejar de contraerse hace fines de 2009. Evidentemente, si uno fecha el inicio de la verdadera recesión a septiembre de 2008, como muchos en Wall Street hacen, la argumentación de su fin en 2009 es menos convincente.
En otros frentes, las noticias son igualmente lúgubres, aunque tal vez no estén en disonancia con las expectativas del mercado. En la típica crisis financiera grave, el precio real (ajustado a la inflación) de las viviendas tiende a caer 36%, con un lapso de cinco a seis años entre su punto más alto al más bajo. Dado que los precios de la vivienda en EE.UU. llegaron a su máximo a fines de 2005, eso significa que el mínimo no llegará antes de fines de 2010, con una caída de entre 8% y 10% respecto a los precios reales de la vivienda en la actualidad.
Los precios de las acciones tienden a tocar fondo un poco más deprisa, con sólo tres años y medio entre su máximo y mínimo — perdiendo un promedio de 55% en términos reales, una marca que ya ha alcanzado el S&P. Sin embargo, dado que la mayoría de índices bursátiles alcanzaron su máximo a mediados de 2007, los precios de las acciones todavía podrían tardar un par de años más en repuntar, al menos según datos históricos.
En el tema del desempleo, donde el nuevo gobierno está concentrando su atención, las malas noticias sólo empeorarán por al menos dos años más. En las últimas crisis, la duración del periodo de aumento del desempleo fue de cinco años en promedio, con una tasa media de incremento del desempleo de siete puntos porcentuales, lo que situaría al desempleo en EE.UU. cifras de dos dígitos.
De modo interesante, el desempleo es la categoría en la que los países ricos, con sus mayores niveles de seguro de desempleo y protecciones laborales más fuertes, tienden a experimentar mayores problemas tras una crisis financiera que los mercados emergentes. Las economías de los mercados emergentes registran mayores caídas en la producción después de crisis bancarias, pero los paralelos en otras áreas como los precios de la vivienda son fuertes.
Tal vez el mensaje más sorprendente de la historia de las crisis es sencillamente el extraordinario aumento en la deuda gubernamental que experimentan la mayoría de países. La deuda del gobierno central suele aumentar más de 85% en términos reales durante los primeros tres años después de una crisis bancaria. Esto significaría otros US$8 billones (millones de millones) a US$9 billones en el caso de EE.UU.
Por doloroso que sea, el motivo principal por el que la deuda se dispara no es el costo del rescate al sistema financiero, como tanto se comenta. El culpable real, en cambio, es el inevitable colapso de los ingresos fiscales provocado por una recesión honda y prolongada. Las políticas agresivas anti-cíclicas también tienen su parte de responsabilidad, como estamos a punto de comprobar por nosotros mismos aquí en EE.UU. con la aprobación de una ley de estímulo de más de US$800.000 millones.
Sobra decir tiene que la casi duplicación de la deuda nacional estadounidense sugiere que el final de esta crisis eventualmente traerá consigo tasas de interés mucho mayores y un colapso de la burbuja actual del mercado de bonos. El legado de una deuda gubernamental alta es otra de las razones por las que la crisis actual podría significar un estancamiento del crecimiento en EE.UU. por al menos entre cinco y siete años más.
Efectivamente, existen importantes diferencias entre la crisis estadounidense y las crisis financieras cíclicas pasadas, pero no representan una ventaja. Ciertamente, de momento el gobierno de EE.UU. se encuentra en la afortunada posición de poder pedir prestado a tasas de interés más reducidas que antes de la crisis, y el dólar de hecho se ha fortalecido. Pero a pesar de eso, las crisis financieras profundas en el pasado han solido delimitarse a países o regiones particulares, permitiendo a dichos países recurrir a la exportación para salir de ellas.
La crisis actual es definitivamente global. El colapso en las acciones extranjeras y los mercados de bonos han infligido pérdidas masivas en los activos extranjeros tenidos por EE.UU. Al mismo tiempo, la débil demanda global limita cuánto EE.UU. puede depender de las exportaciones para amortiguar el continuado colapso en el consumo doméstico y en la inversión.
¿Puede EE.UU. evitar el profundo estancamiento de las pasadas crisis financieras y recesiones? En estos momentos, las recetas efectivas en cuanto a políticas gubernamentales — como una estimación realista del tamaño del agujero en los balances bancarios — requieren un cálculo sobrio de la dirección de la economía.
Por demasiado tiempo, las evaluaciones oficiales sobre la trayectoria del crecimiento de EE.UU. han sido absurdamente positivas y siempre poco ajustadas, provocando una respuesta gubernamental débil, sobre todo en relación a la necesaria reestructuración del sistema financiero. En cambio, las autoridades deberían estar preparadas para permitir que las instituciones financieras se reestructuren a través de una bancarrota acelerada, de ser necesario colocándolas de manera temporal en cesación de pagos y luego recapitalizándolas y reprivatizándolas. Este no es el momento para que EE.UU. evite una dolorosa pero necesaria reestructuración convenciéndonos a nosotros mismos de que somos distintos de todos los demás.
Reinhart es profesora de economía en la Universidad de Maryland. Rogoff es profesor de economía en Harvard y ex economista jefe en el Fondo Monetario Internacional.
